第9979章中信建投 | ES因子表現較好

重要提示：通過本訂閱號發布的觀點和信息僅供證券股份有限公司（下稱“中信建投”）客戶中符合《證券期貨投資者適當性管理辦法》規定的機構類專業投資者參考。因本訂閱號暫時無法設置訪問限製，若您並非中信建投客戶中的機構類專業投資者，為控製投資風險，請您請取消關注，請勿訂閱、接收或使用本訂閱號中的任何信息。對由此給您造成的不便表示誠摯歉意，感謝您的理解與配合！

文｜姚紫薇 陳升銳

截至2025年2月21日，市場風格中，微盤股/大盤股、虧損股/績優股、低價股/高價股分別處於2019年以來99.19%、100.00%、94.62%的分位數水平。在高頻選股因子中，本周多空表現最好的是流動性類因子中的ES因子，多空收益0.52%；本月以來多空表現最好的是流動性類因子中的ES因子，多空收益3.36%。在行為金融學因子中，本周多空表現最好的是有限關注類因子中的ABNVOLD因子，多空收益0.51%；本月以來多空表現最好的是有限關注類因子中的ABNVOLD因子，多空收益0.67%。

市場行情回顧

市場風格中，微盤股/大盤股、虧損股/績優股、低價股/高價股分別處於2019年以來99.19%、100.00%、94.62%的分位數水平。

行業交易擁擠度

當周行業成交占比最高的三個行業分別為計算機、電子和機械。TMT行業（電子、通信、計算機和傳媒）當周行業成交額占兩市總成交額的比例為45.05%。當周換手率最高的三個行業分別為計算機、傳媒和綜合金融。PB分位數最高的三個行業為傳媒、汽車和計算機。

高頻因子效果跟蹤

本周ES因子多空收益表現最好，多空收益0.52%，多頭超額-0.16%；本月ES因子多空收益表現最好，多空收益3.36%，多頭超額2.11%；今年以來BIAS因子多空收益表現最好，多空收益4.01%，多頭超額7.62%；近一年VOI因子多空收益33.63%，表現最好。

行為金融學因子效果跟蹤

本周ABNVOLD因子多空收益表現最好，多空收益0.51%，多頭超額1.32%；本月ABNVOLD因子多空收益表現最好，多空收益0.67%，多頭超額3.87%。今年以來ABNVOLD因子多空收益表現最好，多空收益1.66%，多頭超額5.45%；近一年STV_2因子多空收益22.09%，表現最好。

一、市場行情回顧

1.1

指數行情表現

截至2025年2月21日，過去一周，大盤指數中的深證成指表現最優，周度收益率2.25%；寬基指數中的中證2000表現最優，周度收益率4.43%；風格指數中的高價股指數(申萬)表現最優，周度收益率3.52%。

1.2

風格指數對比

1.2.1 微盤股、大盤股風格

本文選取萬得大盤指數、萬得微盤指數分析微盤股/大盤股風格。萬得大盤指數選取全部A股中市值居於前200的個股作為指數成分股，萬得微盤指數選取滬深交易所上市除ST、*ST及退市警示標的以外市值最小的400隻股票為成份作為指數成分股，等權計算。兩者的相對強弱在一定程度上可以反映市場對大盤股、微盤股的偏好。

本文計算2018-12-31以來微盤股指數除以大盤股指數的累積淨值，微盤風格與大盤風格的對比如下：

截至2025年2月21日，微盤股/大盤股位於99.19%的曆史分位數水平，處於2019年以來99%極值區間。

1.2.2 虧損股、績優股風格

本文選取申萬績優股指數、申萬虧損股指數分析虧損/績優風格。申萬績優股指數選取100隻盈利股票作為指數成分股，申萬虧損股指數選取所有實際虧損的股票作為指數成分股，兩者的相對強弱在一定程度上可以反映市場對企業未來的盈利改善預期以及投機偏好。

本文計算2018-12-31以來虧損股指數除以績優股指數的累積淨值，虧損風格與績優風格對比如下：

截至2025年2月21日，虧損股/績優股位於100.00%的曆史分位數水平，處於2019年以來99%極值區間

1.2.3 低價股、高價股風格

本文選取申萬高價股指數、申萬低價股指數分析低價/高價風格。申萬高價股指數選取200隻高價股票作為指數成分股，申萬低價股指數選取200隻低價股票作為指數成分股，兩者的相對強弱在一定程度上可以反映市場對不同價位股票的偏好。

本文計算2018-12-31以來低價股指數除以高價股指數的累積淨值，低價風格與高價風格對比如下：

截至2025年2月21日，低價股/高價股位於94.62%的曆史分位數水平，處於2019年以來90%極值區間。

1.3

行業交易擁擠度分析

行業交易擁擠度指的是市場參與者交易某個行業股票的趨同程度。一般來說，某一個行業的趨同交易者數量越多、趨同交易金額越大，那麽該行業的交易擁擠度就越高。本文使用2019-12-31至今的交易數據以及估值數據衡量30個中信一級行業的交易擁擠度。

1.3.1行業周度成交分析

行業成交額占比指的是行業周度成交額占兩市周度成交額的比例。

行業換手率指的是行業周度成交額占行業總市值（最近一個交易日）的比例。

截至2025年2月21日，當周行業成交占比最高的三個行業分別為計算機、電子和機械。當周換手率最高的三個行業分別為計算機、傳媒和綜合金融。

綜合來看，TMT行業（電子、通信、計算機和傳媒）當周行業成交額占兩市總成交額的比例為45.05%。

1.3.2 行業估值分析

選取PE_LYR、PE_TTM和PB作為行業估值指標，計算公式如下：

截至2025年2月21日，PB分位數最高的三個行業為傳媒、汽車和計算機。

二、高頻選股因子介紹及分類體係

2.1

高頻選股因子簡介

隨著國內市場傳統因子選股的廣泛應用，對公司的基本情況、財務狀況以及日間量價關係等低頻數據的挖掘已經趨於飽和，以往有效因子也逐漸失效，市場對新信息的挖掘提出了迫切的需求。高頻數據中蘊含了豐富的市場交易信息，它能帶我們通過數據窺探知情交易者的隱藏信息，也讓我們更近距離地感受市場交易者的情緒，從而幫助我們更準確地拿捏市場股票價格的走勢。

2.2

高頻選股因子分類體係

之前總共寫了八篇高頻因子報告《高頻量價選股因子初探》、《買賣報單流動性因子構建》、《高頻訂單失衡及價差因子》、《多層次訂單失衡及訂單斜率因子》、《流動性因子係統解讀與再增強》、《高頻選股因子分類體係》、《流動性高頻因子再構建與投資者注意力因子》、《技術指標因子高頻化》，並根據上述的因子構建了分類體係。根據因子的意義分為訂單失衡類、量價類、流動性類、資金流類和高頻技術指標類，具體的分類如下表所示：

2.3

行為金融學選股因子簡介

傳統上，我們理解市場，是基於經濟學中關於理性人的假設，將市場分為強有效市場、半強有效市場和弱有效市場三種類型，然而有效市場理論並不能解釋市場當中長期存在的異象；為了解釋這些令人匪夷所思的不理性現象，上世紀70年代，行為金融學派誕生了，行為金融的觀點認為人是非完全理性的，金融市場的非理性行為在價格變動中扮演了極其重要的角色，而且非理性的行為會重複地出現，人的種種難以解釋的非理性行為，導致了繁榮和蕭條交替，這使得資產價格總是超過其價值的附近區間。從金融市場的實際情況來看，確實有很多投資者在市場中長期跑贏了市場。

2.4

行為金融學因子分類體係

本文根據兩篇行為金融學報告《流動性高頻因子再構建與投資者注意力因子》和《投資者有限關注及注意力捕捉與溢出》中的因子構建了分類體係。根據因子的意義分為有限關注類和注意力理論類，具體的分類如下表所示：

2.5

高頻因子低頻化的方法

我們采用下麵的具體流程把高頻因子轉為我們常用的月度低頻選股因子。首先因為股票的盤口掛單強弱受到市場總體走勢的影響，因此我們需要對各股票進行截麵標準化以剔除市場對個股的影響。

⠠⠠⠧„𖥾Œ我們把標準化後的分鍾因子轉換成日因子，我們采用了等權的方法。下麵是日因子的構造方法，其中N為第j天總共的分鍾數:

為了剔除每天市場的影響，對每天的日頻進行標準化。股票k第j天的因子值，為橫截麵因子均值，表示橫截麵因子的標準差：

⠠⠠⠦œ€後我們把日因子轉換成月因子，需要對過去信息進行匯總，在這裏使用衰減加權的方法，對於月頻，采取使用過去20個交易日的因子值，考慮到信息的時效性的問題，離換倉日越遠的信息有效性越弱，所以采用衰減加權的方法，具體方法如下：

2.6

因子測試框架

本報告當中的所有因子測試都使用以下框架進行測試：

回測時間：2010年2月-2025年2月

樣本池：全市場

股票篩選：剔除在調倉日的停牌、漲跌停、上市未滿半年和ST股票

調倉時間：月頻調倉（每個月的最後一個交易日）

因子處理：極值處理（剔除3倍標準差之外的樣本）、缺失值處理（直接剔除）、中性化處理（市值、行業）

多空收益分析分位數：10分位

因子類型：高頻衰減加權因子

基準指數：中證全指

三、高頻因子表現

3.1

訂單失衡因子

3.1.1 訂單失衡因子全曆史表現

截至2025年1月27日，訂單失衡類因子全曆史多空月頻淨值曲線如下：

訂單失衡因子全曆史多空收益在14%-20%區間以內，其中，SOIR因子表現最好，多空年化收益19.68%，夏普比率2.89，最大回撤5.59%，IC均值-4.92%，年化IR達到2.68。

3.1.2 訂單失衡因子近期表現

截至2025年2月21日，訂單失衡類因子近1年多空日頻淨值曲線如下：

在訂單失衡類因子中，本周OIR因子多空收益表現最好，周度多空-0.12%，多頭超額0.62%；本月PIR因子多空收益表現最好，多空收益-0.30%，多頭超額3.61%；今年以來PIR因子多空收益表現最好，多空收益-0.60%，多頭超額3.19%；近一年VOI因子多空收益表現最好，多空收益33.63%。

3.2

高頻技術指標類因子

3.2.1 高頻技術指標因子全曆史表現

截至2025年1月27日，高頻技術指標類因子全曆史多空月頻淨值曲線如下：

高頻技術指標因子全曆史多空收益在12%-27%區間以內，其中，BIAS因子表現最好，多空年化收益26.23%，夏普比率2.82，最大回撤5.55%，IC均值-5.82%，年化IR達到2.72。

3.2.2 高頻技術指標因子近期表現

截至2025年2月21日，高頻技術指標類因子近1年多空日頻淨值曲線如下：

在高頻技術指標類因子中，本周CCI因子多空收益表現最好，多空收益-2.21%，多頭超額-0.25%；本月Coppock因子多空收益表現最好，多空收益2.96%，多頭超額7.60%；今年以來BIAS因子多空收益表現最好，多空收益4.01%，多頭超額7.62%；近一年BIAS因子多空收益表現最好，多空收益19.94%。

3.3

量價類因子

3.3.1 量價因子全曆史表現

截至2025年1月27日，量價類因子全曆史多空月頻淨值曲線如下：

量價因子全曆史多空收益在15%-27%區間以內，其中，MPC因子表現最好，多空年化收益26.52%，夏普比率2.71，最大回撤7.51%，IC均值-6.36%，年化IR達到2.79。

3.3.2量價因子近期表現

截至2025年2月21日，量價類因子近1年多空日頻淨值曲線如下：

在量價因子中，本周RSJ因子多空收益表現最好，多空收益-1.55%，多頭超額-0.18%；本月MPB因子多空收益表現最好，多空收益2.99%，多頭超額7.88%；今年以來MPC因子多空收益表現最好，多空收益3.81%，多頭超額8.06%；近一年MPB因子多空收益表現最好，多空收益31.18%。

3.4

流動性類因子

3.4.1 流動性因子全曆史表現

截至2025年1月27日，流動性類因子全曆史多空月頻淨值曲線如下：

流動性因子全曆史多空收益在7%-24%區間以內，其中，ESI因子表現最好，多空年化收益23.51%，夏普比率2.37，最大回撤7.47%，IC均值7.33%，年化IR達到2.62。

3.4.2 流動性因子近期表現

截至2025年2月21日，流動性類因子近1年多空日頻淨值曲線如下：

在流動性因子中，本周ES因子多空收益表現最好，多空收益0.52%，多頭超額-0.16%；本月ES因子多空收益表現最好，多空收益3.36%，多頭超額2.11%；今年以來MCI_B因子多空收益表現最好，多空收益3.22%，多頭超額7.11%；近一年CPQS因子多空收益表現最好，多空收益14.56%。

3.5

資金流類因子

3.5.2 資金流因子近期表現

截至2025年2月21日，資金流類因子近1年多空日頻淨值曲線如下：

在資金流因子中，本周BNI因子多空收益表現最好，多空收益-0.82%，多頭超額0.63%；本月BNI因子多空收益表現最好，多空收益1.54%，多頭超額2.98%；今年以來BNI因子多空收益表現最好，多空收益2.87%，多頭超額4.27%；近一年PTOR因子多空收益表現最好，多空收益10.61%。

四、行為金融學因子表現

4.1

有限關注類因子

4.1.1 有限關注類因子全曆史表現

截至2025年1月27日，有限關注類因子全曆史多空月頻淨值曲線如下：

有限關注因子全曆史多空收益在11%-27%區間以內，其中，ABNRETAVG因子表現最好，多空年化收益26.09%，夏普比率2.52，最大回撤10.14%，IC均值-8.59%，年化IR達到3.63。

4.1.2 有限關注因子近期表現

截至2025年2月21日，有限關注類因子近1年多空日頻淨值曲線如下：

在有限關注類因子中，本周ABNVOLD因子多空收益表現最好，多空收益0.51%，多頭超額1.32%；本月ABNVOLD因子多空收益表現最好，多空收益0.67%，多頭超額3.87%；今年以來ABNVOLD因子多空收益表現最好，多空收益1.66%，多頭超額5.45%；近一年ABNVOLD因子多空收益表現最好，多空收益18.96%。

4.2

注意力理論類因子

4.2.1 注意力理論因子全曆史表現

截至2025年1月27日，注意力理論類因子全曆史多空月頻淨值曲線如下：

注意力理論因子全曆史多空收益在12%-29%區間以內，其中，SPILLTURN因子表現最好，多空年化收益28.81%，夏普比率2.65，最大回撤7.71%，IC均值8.47%，年化IR達到3.33。

4.2.2 注意力理論因子近期表現

截至2025年2月21日，注意力理論類因子近1年多空日頻淨值曲線如下：

在注意力理論類因子中，本周STV_2因子多空收益表現最好，多空收益-0.34%，多頭超額0.67%；本月GRAB_AMT因子多空收益表現最好，多空收益0.50%，多頭超額5.08%；今年以來GRAB_AMT因子多空收益表現最好，多空收益1.06%，多頭超額6.18%；近一年STV_2因子多空收益表現最好，多空收益22.09%。

⠠⠠⠠風險提示：研究均基於曆史數據，對未來投資不構成任何建議。文中的因子分析均是以曆史數據進行計算和分析的，未來存在失效的可能性。市場的係統性風險、政策變動風險等市場不確定性均會對策略產生較大的影響。另外，本報告聚焦於因子的構建和效果，因此對市場及相關交易做了一些合理假設，但這樣可能會導致基於模型所得出的結論並不能完全準確地刻畫現實環境，在此可能會與未來真實的情況出現偏差。而且數據源通常存在極少量的缺失值，會弱微增加模型的統計偏誤。

證券研究報告名稱：《ES因子表現較好——高頻和行為金融學選股因子跟蹤周報（20250221）》⠀

對外發布時間：2025年2月23日⠀

報告發布機構：中信建投證券股份有限公司⠀

本報告分析師：陳升銳⠀

SAC編號：S1440519040002

本報告分析師：姚紫薇

SAC編號：S1440524040001

證券研究報告名稱：《ES因子表現較好——高頻和行為金融學選股因子跟蹤周報（20250221）》

對外發布時間：2025年2月23日

報告發布機構：中信建投證券股份有限公司⠀

本報告分析師：⠀

姚紫薇 SAC 編號:S1440524040001

陳升銳⠓AC編號：s1440519040002